文章

读《收益率曲线的投资交易笔记》

《收益率曲线的“投资交易笔记”》(董德志、徐亮)的阅读笔记。

收益率曲线的投资交易笔记

历史回眸

相对长期利率来说,短期利率对收益率曲线平陡变动的影响更大。(短期利率的变动幅度更大)

加息减息对收益率曲线的影响:

  • 在加息周期初期(或加息预期时期),利率曲线呈现熊市增陡态势;
  • 在加息周期中(被确认的加息周期),利率曲线呈现熊市变平态势;
  • 在减息周期初期(或减息预期时期),利率曲线呈现牛市变平态势;
  • 在减息周期中(被确认的减息周期),利率曲线呈现牛市增陡态势。

升准降准对收益率曲线的影响:

  • 当央行上调存款准备金率时,收益率曲线将会变平;
  • 当央行下调存款准备金率时,收益率曲线将会变陡。

货币市场加权利率(R)与国债期限利差(10 - 1Y)负相关性极其明显:

  • 当资金利率上行时,收益率曲线大概率变平;
  • 当资金利率下行时,收益率曲线大概率变陡。

曲线分析框架及交易实务

收益率曲线分析逻辑:以短期利率为主,长期利率为次;短期利率主要受资金面影响,长期利率主要受经济基本面影响。

  • 若资金面的影响明显,无论基本面对利率的影响方向如何,也应以资金面的影响为主,基本面的影响为次;
  • 若资金面的影响较小,短期利率方向不明,则以基本面对长期利率的影响为主;若基本面的影响也较小,那么期限利差大概率维持震荡;

历史经验:

  1. 资金面变松 + 基本面变好:短期利率下行,长期利率上行,收益率曲线变陡概率极大。
  2. 资金面变紧 + 基本面变好:短期利率上行,长期利率上行,收益率曲线变平概率较大。
  3. 资金面变紧 + 基本面变差:短期利率上行,长期利率下行,收益率曲线变平概率极大。
  4. 资金面变松 + 基本面变差:短期利率下行,长期利率下行,收益率曲线变陡概率较大。

期、现货收益率曲线(10 - 5Y)分析框架

期限利差(10 - 5Y)与期限利差(10 - 1Y)在大多数时期所展示的趋势方向一致。

  1. 资金面变松 + 基本面变好:5 年期利率多为震荡或小幅上行,10 年期利率则体现为上行,期限利差出现上行概率极大。
  2. 资金面变紧 + 基本面变好:5、10 年期利率均出现上行且 5 年期利率上行幅度更大,期限利差出现下行概率较大。
  3. 资金面变紧 + 基本面变差:5 年期利率多为震荡或小幅下行,10 年期利率则体现为下行,期限利差出现下行概率极大。
  4. 资金面变松 + 基本面变差:5、10 年期利率均出现下行且 5 年期利率下行幅度更大,期限利差出现上行概率较大。

计算期货隐含期限利差

要计算期货隐含期限利差,先分别计算 TF 和 T 合约的隐含收益率,再将两者相减得出期货的隐含期限利差。

TF 或 T 合约隐含收益率的计算方法:

  1. 在期货合约某一交易日 t 日,确定当日 CTD 券(或其它可交割券)、期货价格 P;
  2. 根据期货合约定义,假定现在以 P 卖空期货并持有到期交割,实际上等同于在期货到期日以 P$\times$CF+AI 卖出 CTD 券(AI 指债券在交割日的应计利息);
  3. 将 P$\times$CF+AI 和 CTD 券在这一期间的付息(如有)贴现至 t 日,即得期货价格隐含的 CTD 券在 t 日的全价;
  4. 最后根据债券全价计算债券收益率,并将该收益率作为期货在 t 日的隐含收益率。

期货隐含期限利差与现货期限利差在方向上基本一致,且两者在幅度上的差别基本保持在 10BP 以内,两者的区别仅在于期货隐含期限利差的波动或变化幅度更小。

期、现货期限利差的相对变化主要有四个方面:

  1. TF、T 合约表现与现券一致。这时,期货隐含期限利差相对现券期限利差不变;
  2. T 合约表现与现券一致或强于现券,TF 合约表现与现券一致或弱于现券(不含 TF、T 与现券表现均一致的情况)。这时,期货隐含期限利差相对现券期限利差下降;
  3. T 合约表现与现券一致或弱于现券,TF 合约表现与现券一致或强于现券(不含 TF、T 与现券表现均一致的情况)。这时,期货隐含期限利差相对现券期限利差上升;
  4. TF、T 合约表现均强于现券或均弱于现券。这时,期货隐含期限利差相对现券期限利差的变化则取决于 TF 与 T 合约分别相对现券的强弱幅度,即 TF和 T 合约 IRR 或基差的变化幅度。

参考文献

  1. 《收益率曲线的“投资交易笔记”(上):历史回眸》
  2. 《收益率曲线的“投资交易笔记”(中):曲线分析框架及交易实务》
  3. 《收益率曲线的“投资交易笔记”(下):期、现货收益率曲线(10 - 5Y)分析框架构建》
本文由作者按照 CC BY 4.0 进行授权